Sidebar

Asset allocation strategiche

Il primo successo di Alpha Management fu la costruzione nel 2005 di benchmark diversificati ed efficienti nel lunghissimo periodo, immutati e di grande efficacia a tutt'oggi.

 

I benefici in termini di minore volatilità e di migliori rendimenti rispetto ai tradizionali benchmark sono evidenti tanto nel medio termine quanto su un orizzonte temporale più lungo. Come garantiamo ai clienti di Alpha Management la diversificazione e l'efficienza rischio/rendimento nell'impostare benchmark e portafogli strategici?
Per diversificare è indispensabile individuare il maggior numero di asset class eligibili, cioè tipologie di strumenti finanziari che:

- siano omogenei dal punto di vista delle tipologie di rischio (separando ad esempio le obbligazioni con rischio di credito da quelle caratterizzate dal solo rischio di tasso);
- abbiano una storia sufficientemente lunga e solida da garantire di non poter fallire nel loro complesso, come asset class;
- forniscano regolarmente una cedola o un dividendo, di modo che la loro valutazione dipenda dal reddito che producono.

Per costruire portafogli posti sulla frontiera efficiente è necessario ottimizzare, minimizzando il rapporto fra rischio e rendimento.
Ma i classici modelli a media-varianza come quello di Markovitz tendono a concentrare anziché diversificare, suddividendo l'intero portafoglio fra due o tre sole asset class, perché sottostimano i benefici della diversificazione e l'incertezza di stima dei rendimenti attesi.

E' quindi indispensabile imporre all'ottimizzatore limiti massimi di peso a ciascuna asset class. Se da un lato ciò comporta una leggera diminuzione di efficienza teorica sul piano rischio-rendimento "storico", dall'altro lato consente di diminuire sensibilmente la dipendenza del benchmark dalla sotto-performance nel medio periodo della singola asset class.

Inoltre benchmark ben diversificati ed efficienti come quelli di Alpha Management funzionano sempre come bussola (in termini di budget di rischio, di rendimenti attesi, e di efficienza), attorno a cui costruire facilmente asset location tattiche vantagigose

 

 

Asset management

 

Portfolio management efficiente

L'efficienza dei portafogli è il miglior antidoto per neutralizzare l'elevata incertezza sui mercati finanziari.

Rendere efficienti i portafogli mobiliari è l'unica strada che consenta di preservare nel tempo i patrimoni, privati quanto istituzionali, quali ad esempio quelli delle Fondazioni al fine di garantire una buona regolarità dei proventi erogabili.

Rendere efficiente un portafoglio significa ottenere mediamente l'obiettivo di rendimento desiderato correndo i minori rischi possibili, quindi limitando sia la volatilità del patrimonio sia la possibilità di perdite, peraltro sempre temporanee.

In concreto, gli obiettivi di rendimento tipici di un istituzionale sono conseguibili tramite un'asset allocation strategica che presenti rendimenti negativi al più un anno ogni dieci.

Come opera in concreto Alpha Management per rendere efficiente un patrimonio mobiliare? Seguendo questi passi:

- Far prendere coscienza al cliente di essere avverso al rischio, cioè un investitore che esige un'adeguata remunerazione per ogni rischio che accetta di assumere sul patrimonio proprio o che ha in gestione
- Ragionare sull'intero patrimonio mobiliare e su un orizzonte temporale lungo, evitando di cambiare strategia ogni anno in base a previsioni aleatorie e di corto respiro
- Identificare obiettivi di rendimento interessanti ma realistici: ad esempio il 5-6% medio annuo, finché perdurano gli attuali livelli di inflazione inferiori al 3% annuo
- Costruire benchmark, o asset allocation strategica, diversificati col minor livello complessivo di rischio possibile, e comunque non superiore al 4% annuo
- Imporsi, o imporre ai gestori, vincoli molto stringenti sia in termini di scostamento dei pesi delle diverse asset class, sia in termini di tracking error rispetto all'asset allocation strategica
- Costruire (con cadenza trimestrale o semestrale) portafogli modello tattici con budget di rischio pari a quello del portafoglio strategico, ma più efficienti nel breve/medio termine perché basati sui rendimenti effettivi aggiornati delle diverse asset class. Ottimizzando si redistribuisce cioè tatticamente il budget complessivo di rischio strategico fra le asset class che in quel momento presentano la migliore remunerazione del rischio.
- Monitorare regolarmente il livello di rischio realizzato ed analizzare periodicamente l'operato dei gestori, individuando l'efficienza delle scelte tattiche in termini statistici e mediante performance attribution rispetto ai mercati di riferimento.

Asset Management

Risk management attivo

L'essenza fondante di Alpha Management è il risk management, inteso nel senso più ampio e completo del termine.

In finanza si confrontano infatti due concezioni molto differenti del risk management:

- Approccio passivo, di controllo: fissati (contrattualmente, dal CdA, dal Direttore Generale, …) livelli massimi di rischio ammissibile, il risk manager si limita a cercare di prevedere ex-ante (VAR, down-side risk…) e verificare ex-post che i portafogli restino entro tali limiti, di solito molto/troppo ampi, senza altro ruolo che evitare le anomalie macro-scopiche e segnalare gli scostamenti eccessivi quando si sono ormai verificati


- Approccio attivo, preventivo: l'intero processo di costruzione e gestione del portafoglio ha come obiettivo prioritario che il rendimento prefissato abbia la massima probabilità di essere raggiunto, e le eventuali oscillazioni patrimoniali siano minimizzate. A tal fine ogni sorgente di rischio viene analizzata e gestita preventivamente, per eliminarne gli effetti o ridurne le probabilità di accadimento.


Alpha Management crede fermamente nell'approccio proattivo al risk management. Perciò la diversificazione è il concetto chiave di tutta la metodologia di Alpha, dalla creazione del benchmark con tutte le asset class utilizzabili, fino alla selezione di strumenti rigorosamente diversificati.
In tal modo negli ultimi otto anni abbiamo evitato qualsiasi rischio specifico nei portafogli monitorati. I nostri clienti si assumono infatti esclusivamente la volatilità sistematica necessaria a conseguire i rendimenti che si prefiggono, e nessun rischio specifico.
Inoltre Alpha Management dedica tutte le sue energie e capacità a gestire i potenziali eventi estremi, eventi che hanno una bassa probabilità di realizzarsi ma potenziali effetti disastrosi sui portafogli mobiliari.

Fondamentale è individuare quali eventi estremi hanno una probabilità non trascurabile di verificarsi e analizzarne in dettaglio le possibili evoluzioni più catastrofiche (worst case scenario), determinando le perdite per ciascuna asset class nella fase più acuta della crisi. Il passo successivo del risk management consiste nell'individuare i migliori sistemi di mitigazione degli impatti negli scenari più pesanti, evitando allo stesso tempo di interferire con l'attività ordinaria del sistema, cioè con la gestione del portafoglio o fondo, nel caso della finanza.

Con questo obiettivo, oltre a esortare da gennaio 2011 a diversificare gli emittenti sovrani anche sui titoli a tasso variabile e breve termine (risk free), abbiamo ad esempio suggerito in anticipo ai nostri clienti di gestire la prima fase della crisi (luglio-agosto 2011) mediante l'acquisto di volatilità a termine sull'Eurostoxx50, rimasta nettamente inferiore ai valori spot fino a metà agosto e quindi fino ad allora eccezionalmente conveniente.

Ad inizio settembre 2011 la volatilità a termine aveva raggiunto valori elevati, avendo svolto egregiamente l'obiettivo prefissato di protezione nella prima fase della crisi. Alpha Management aveva allora individuato come forma di protezione più conveniente contro uno scenario catastrofico di fallimento dei periferici europei, o dello stesso Euro come moneta unica dell'Unione Europea, gli strumenti che vendano i BTP italiani (short), ritenendo che il differenziale (spread) fra BTP e Bund si fosse mantenuto a livelli inferiori ai 400 basis point solo grazie ai frequenti interventi in acquisto di titoli di stato italiani e spagnoli da parte della BCE. Archiviata con successo a metà novembre la protezione fornita dallo short di BTP sulle componenti di credito ed azionario (l'ETF Double Short con cui è stata implementata la protezione ha reso il 25.5% dal 1 settembre al 15 novembre), i portafogli hanno approfittato in pieno del rapido recupero dei mercati azionari e del credito, seguito all'insediamento del governo Monti ed alle aste di liquidità concesse dalle BCE alle banche europee.

A marzo 2012 la remunerazione del rischio era ancora buona per tutte le classi rischiose di attivi, ad eccezione delle obbligazioni governative a tasso fisso. Ottimali restavano perciò asset allocation con volatilità moderatamente superiore a quella strategica, sovrappesate in rischio di credito non governativo (obbligazioni corporate investment grade ed high yield, convertibili), a patto di identificare adeguate protezioni per il budget di rischio in eccesso rispetto a quello strategico. Il livello della volatilità dei mercati azionari e l'elevato premio assicurativo necessario per acquistare i future a breve e medio termine rendevano assolutamente non conveniente utilizzare il VIX o il VSTOXX per comprare protezione da eventi avversi.

Analogamente quotazioni già molto elevate rendevano troppo costosi due altri strumenti di hedging di specifici eventi traumatici: il petrolio, valido come protezione da eventuali guerre in medio oriente, e l'oro, bene rifugio in caso di turbolenze in area euro. L'unico strumento di hedging moderatamente costoso in caso di miglioramento progressivo dell'economia mondiale e dei bilanci governativi e bancari europei era nuovamente lo short sul BTP italiano, che infatti abbiamo nuovamente introdotto nei portafogli dei nostri clienti da metà marzo a inizio maggio 2012, con rendimenti superiori al 10% e copertura di circa i due/terzi delle perdite derivanti nello stesso periodo dalle asset class rischiose (credito ed azionario).

L'effetto è ben visibile comparando l'andamento del portafoglio tattico reale con quello strategico nel grafico seguente dal 15 marzo al 2 maggio 2012: il primo, in precedenza più volatile, diventa improvvisamente più stabile e presenta down-side più contenuti e recuperi più consistenti dello strategico. Questi esempi dimostrano chiaramente quali potenzialità presenta il risk management pro-attivo in termini di generazione di alpha, oltre che di riduzione di rischio peraltro già importante.

 

Asset Management